【茶饮报告】利率策略月报：6月债市茶杯里的风暴？-240602-天风证券.docx

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1、固定收益I固定收益专题6月债市：茶杯里的风暴？利率策略月报当前俵市主要矛熠是什么？欲做多而不能.做多的有利因素在于：前期供给和地产政策逐一兑现，并未改变债市交易避期:有效需求不足和机构资产荒.讥何无去简单做妥的困扰在于：央行耐心提示利率风险，尤其是长期限和超长期限的利率丽.何去何从？央行是债市直接定价的徐，需要亚视2SS的下限，当然这一水平我们倾向于认为尉830年国情而非10年国债的收益率.基本面和资产荒决定上限.我们继续认为30年国债的上限在2616月债市最主要的不确定在于叫停手工补息的后缜影附和联佬议息会议释放怎样的信号.或许会造成阶段性扰动,逻辑上对于例皖影响BS大于长燃.至于降息降准，

2、对比前期央行逻辑，6月预计可能性较小.对于资金面，我们预计6月央行在M1.F等册的操作上不会过于消极，所以6月波动会大于3月，但中枢总体不会显著走高.30年国债利率如果继续窄福震荡，资金面和短端有一定波动，建议策珞还是做平曲线、做窄利差.OE券研究报告2024年06月02日作者一孙彬彬分析他SAC!ME证书编号：$1110516090013SunbHbinS1.Hzqcan阳修平分析呻SAC执业证M号：S1.1105231100O1.sixi叩DgafZqcom朱宸翰联系人ztcbnharrtzqoon近期报告1固定枚法：本周CD利率哲维持低位宸筐同业存单周度艰Ig(2024-0501)202

3、4-06-012固定收费：从垠行报表变化发债市交易起旬-上市根行年报专题2024-05-313固定收荏：近两月理财规楔显蓄同比多增理财/基金离烦数据m踪(2024-05-30)2024-05-30风险提示：宏观足济形势不确定性,宏观政策不确定性，市场走势不确定性满符必阅读正文之后的信息的8和免责申明内容目录1.历史6月债市我现如何？2.6月债市重点关注什么？.2.32.4后续政府债发行提速压力有多大？如何看待后续政策增量与基本面变化?.6月联储会蟀放什么信号？如何看待外围变化？否5OMo降准的可?手工补息后续影响怎么看?-.9113.小靖45月债市回顾.131617图表目录图1：历史6月债市彳

4、满回顾4图2：历年6月10年期国债收益率走势（）5图3:国债;蝴资Jff1.S5图4:新增f-专题贡净出资财5图5:地方债实际发行与计划对比（亿元）7图6:月度政府陡争融资季节性（2024年6-12月为预测值）7S7：石三5WS三开工移节性7图8：水颗格啜季节性.7三9：2022年地产放松周期以来,相关政策与地产指数反弹情况810-五俏色不只李性A,18想11.五总手房任积性！A78图12：5月制造业PM1.史新回落至50以下9图13：联储加息预期概率分布9图14：美国CPI小心PC同比10图15：新熔非农就业和当周初请失业金人数10图16:近期关履数据与美债、美元波动11图17:人民市即期汇

5、率与中间价偏差处于较高水平11图18：ROO1.季节性11图19：2023年末通胀指标读数显著走低12图20：2023年末权益市场较弱12图21：2023年末人民而相对美元走强12图22：2023年末中美IOY利差倒挂收窄12图23：CPI走财测12S24：PPI走蜗测12图25：贷共节性13图26：存贷差环t摩节性13图27：大行融出季节性13图28:隔夜杠杆13图29：理财存续余额变化图30：2023年四季度CD利率持续回升图32：国有行CD不犀15图33:叫停手工补息（4月8日）以来国债收益率变化15图34:国开债与国债利差出现月末季末扰动15图35-Nf1.1.F乍ROO7”.16图3

6、6：5月债市行情回顽17图37：信用利差和等级利差17图38：3Y企业债等级利差17三39：IOY-IY国愤腌17图40：IOY-IY国开不嫁.-.”.17表1：历年5月宏观数据公布当天的10年国愤收益率变化（）4表2：6月击要宏观数据日期165月以来债市接连经受了央行风脸提示；政府债供给和地产新一轮支持政策落地等有关因素影J班除30年国债上行17BP以外，其余居种表现尚可，尤其是中短期限和国开.6月债市怎么石？剧盾先从历史上的6月说起.1.历史6月债市表现如何？历史上6月利率下行居多，不过2013年、2020年和2022年等年份,债市有较明显调整.究其原因,背景往往是宏猊现实/预期好转以及货

7、币政策显著转向,这与近期宏观形势及政策取向有所不同，2013年6月,央行在打击问业违规行为的过程中引导资金面收敛.“钱荒”背景下利率显著上行.在此过程中，伴随资金面显著收敛和市场感知到央行货币收案的卷度和能力，长端利率相应上行.2020年6月，基本修显著回暖、货币政策快速正常化，利率上行.6月公布的5月金融数据表现较好.各项姓济指标为货市政策创造了转向条件.同时，6月2B四亍再娓资金空转开于M1.F舞作时回收流初性5400亿元.在基本面好转、央行态度转变与资金面收敛.以及供给压力下，利率显著上行.2022年6月.利率阶段性回升的关键是疫情形势显蓍好菸、货币和财政发生行为变化.6月初上海爰工复产

8、，此后恢直进程快于预期，相关因素对经济冲击显著减弱.货而方面政策忠度偏中性，包括6月2日发布会未提降准降息:6月15日不超发货币.不透支未来、6月23日知谈导提管住货币总闸门,不施大水漫洪等.财政角度力瞅地方债发行、相关人士认为有必要加大财政力度等观点助推利率上行.S1：历史6月份巾行情向U2012YeT1.2012-297QM13&-31201.3-6-287220U6-3020144-30-1C2015-292015-06-300.22016-0-3120162TO-14.2017-06-31237aWY2018-C6-312O16-29-13.239Y6-312019Y-28-420W6

9、孕2O2-11.20216-3120，a-30322W2Y6T12O-3O772023-OE7.第Y0-U-I1.I3T7.769100.617.飞?Y95.25-2U投。?34:一呼一切M-16.W-17.GK-43.39-41.6-10.23-10.2b-10.03-aa与57；I47.S14犹19f7.日B-984-954121Aa-20Z-3.8J-17a-43.-3.7-U4,令-5”531枚24&3E-57.4-79.iB3；47a292.31S-12.U6561S39-21.W16-23.99O-14.03563-t-IOp4而U2：,yOg:7-j-aWxG&0Sf1%*70X

10、0430j1.4可为OM0”。砧：必063131羽1：1Is-C(W72faKRB.三H影力pmftt.SiftKa对于接下来的6月债市走势,重点关注五个方面：第一，玫府他发行节奏是否会超预期？第二，政策出信和基本面是否会带来债市压力？第三，6月联储会释放什么信号？如何看待外围变化?第四,央行是否有降准降息的可能？第五，手工补息是否会放大半年末的波动？2.6月债市重点关注什么？2.1.后续政府债发行提速压力有多大？总结前五月的政府债发行进度，国债净融资略快、地方债净融资偏慢，但两者与季节性相比均仍处于正常范圉内.跌至6月1日，国债净融资进度约24.8,新增一般+专项债迸度约31.45.K3IH

11、et净融资进度图4毓Jr-般专项债净融资进度国债方面,首先看特别国债，参考5月13日财政部公布的2024年一般国情和超长期特别国债发行计划.今年超长期特别国债采取市场化发行，20年.30年、SO年期限的超长期特喇国债各发行人12、3只,总计规模1万亿元，平均单只规模在450亿元左右.金考5月已有发行情况.按计划发行了1只20年、1只30年特别国债,规揆均为400亿元，后续平均单只规模可醐一步提升.按单只规模均为500亿元估计，考虑到6月的特别国债计划发行数量为1只20年.2只3。年.1只50年，则6月特别国债发E出可能在2000亿元左右.再看吉通国债，我们评牯（很告债发行计划落地,怎么看?固定改益宏观利率点雨，2024年5月14日）5-12月剩余发行规模可能珞高于6万亿，由于5月已发行1万亿左右，因此6-12月可能松冏5万亿元普通国情待发行.划亍规模可能在1万如果在均匀分配的基础上按6月稍提速发亍,我们预计6月普通亿元左右.加总起来.6月国债发行规模可能在12万亿元左右，扣除6月国债到期约8040亿元,对应净触资约4000亿元,按此规模怙计.全年国债净融费进度约提升9.2个百分点至344左右,处于季节性相对喜位水平.此外，市场关注6月地方债发行是否会提速？几个迹象表明6月地方债发行规模会维持在一个不低的水平上.但不一定相对历史6月的季节性有显著放量.