IPO定价机制的国际比较与借鉴.docx

中文摘要IIIAbstractIV一、绪论5（一）研究的意义5（二）研究的现状61 .对TPO定价机制的直接研究62 .IPO定价机制的间接研究7（三）研究的方法7L定性与定量结合的方法72 .调查法73 .文献研究法8二、IPO定价机制的国际化比较9（一）IPO制度的形式比较9（二）IPo制度的实质比较91 .股票发行的定价权92 .股票发行的股份分配权10（三）IPO定价机制比较101 .中国现行IPO定价机制102 .美国IPo定价机制113 、IPO定价的描述性统计与显著性检验12（一）样本描述性统计12（二）"IP0定价”检验及分析12（三）TPO效应的影响因素分析14四、我国IPO定价制度运行的现状及存在的问题15（一）政府监管与市场主体独立性缺失15（二）市场定价主体之间独立性的缺失16（三）联系紧密的市场主体联合操纵新股询价17（四）询价对象范围严格受限17（五）发行公司信息披露机制的形式化18五、完善我国IPo定价机制的政策建议18（一）完善询价制下的配套措施181 .券商方面182 .机构投资者方面183 .中小投资者方面19（二）引入行之有效的法律问责机制19（三）积极创造累计投标询价方法发挥优势所需要的配套机制19参考文献20IPO定价机制的国际比较与借鉴中文摘要我国IPO定价机制运行过程主要涉及三个制度，即发行核准制、询价制和贯穿发行定价始终的信息披露制。核准制行政色彩浓厚、询价制定价效率不高、信息披露制漏洞多，这些就是我国IPo定价制度运行的现状。但在市场化的美国股市的发行市场上，IPO定价制度运行并没有这些的“毛病”，这得益于美国政府采取的符合IPO定价市场运行规律的强有力的监管措施。因此对政府监管部门而言要放权，对市场主体而言要加强事前约束和事后补偿；要在询价制中建立真正市场发现价格的激励约束机制，合理扩大询价对象范围，建立能与信息披露制度配套的信息激励机制和甄别机制才能让前面所有的制度健康运行。关键词：IPO;定价；监管AbstractTheoperationprocessoftheIPOpricingmechanisminChinamainlyinvolvesthreesystems,namely,theissueofapprovalsystem,theinquirysystemandtheinformationdisclosuresystem.Approvalsystemwithstrongadministrativecolor,pricingefficiencyisnothigh,theinformationdisclosuresystemvulnerabilities,thesearethestatusquoofChina,sIPOpricingsystem.Butinthemarket,thestockmarketintheUnitedStatesissuemarket,IPOpricingsystemoperationandnothesenproblems,thankstothegovernmentoftheUnitedStatestakeconformstotheoperatingrulesoftheIPOmarketinthestrongregulatorymeasures.Soforthesupervisionofthegovernmentdepartmentsconcernedtodecentralization,thetothemainmarkettostrengthenthepriorrestraintsandafterwardscompensation;ininquirysystemtoestablisharealmarketpriceincentiveandrestraintmechanisms,reasonableexpansionofthescopeofinquiry,toestablishandinformationdisclosuresystemsupportinginformationincentivemechanismandscreeningmechanismtoletallthepreviousrunhealthsystem.Keywords:IPO;Pricing;SuperviseIPO定价机制的国际比较与借鉴一、绪论(一)研究的意义长期以来，中国上市公司IPo定价有一个重要现象,叫“抑价现象”和由此带来的超额收益问题。IPO定价的时候由于各种原因降低发行价,IPO股票上市的时候,价格就特别高,上市当日有比较大的涨幅。中国股票市场IPo制度设计的时候,考虑到机构投资者本身的特点,股份的分配还是向机构投资者倾斜。因为机构投资者占有很大优势,可以享受配售，网上网下申购,再加上他的资金雄厚,真正的IPo股份绝大多数都流向了机构投资者,散户投资者的中签率就非常低。中国上市公司IPO价格确定一般有两个阶段首先是发行人配合主承销商根据一定的估价模型或者数量分析确定公司内部价值的参考价格，我们在上一点里已经全面地对估价模型作了详细的论述接着，主承销商根据具体情况选择合适的新股发行方式,使最终确定的发行价格充分反映市场需求情况。而这就是上市公司IPO的发售机制。对于IPO定价问题的分析和解决,中国仍局限于采用可比公司模型,利用以市盈率为主的影响因素进行分析和类比定价。虽然对于目前这一方法在中国的学术研究方面仍有一定的作用，但是大量研究表明，市盈率沿用的原因并不是它的优点，而是目前中国的股票市场的实际情况满足不了比较合理的定价模型的假设、定义和模型数据的选取。研究这些问题和根本原因,对于我们找出解决IPO定价问题的方法路径将会有极为有益的启示。想要达到IPO定价有效性最有效的方法就是市场化。我国的IPO定价已逐渐由政府管制向市场化转变。在政府管制下，由于一直使用市盈率法进行定价，因此新股价格长期存在系统性误差。如何处理市场化后所带来的巨大风险仍然有待解决。虽然当前我国资本市场的有效性已经得到了相当的改善，然而既然未能建立一个完整的市场化体系。因此对于IPo定价问题的进一步研究以及找出一个解决适合我国市场现状，从而提高市场有效性的解决方案是十分重要的。(二)研究的现状对IPO,从十九世纪六十年代到现在，很多国内外的学者都进行了非常多深入的研究，但大部分的学者的研究范围都集中在：IPO抑价、溢价理论；IPO定价机制；IPO的盈余等方面，虽然也有IPo定价机制的研究，但十分地少。1 .对IPo定价机制的直接研究Jain、Kini(1994)主要是对IPO定价机制方面的研究，用对IPO定价机制的实证研究，使得出企业在IPO上市后，其经营业绩会出现下行的趋势。ZingalesxPanetta.Pagano(1998)对IPO企业的特性和IPo前后经营的业绩进行了实证的研究，发现了上市公司在IPo上市后，经营业绩即企业绩效的资产收益率有了下降的趋势，并发现了企业IPO上市的两个极为重要的因素：企业总市值与账面价值之比和企业的规模。ChenShih(2003)对上市公司IPO的经营业绩进行了一系列实证的研究，研究内容则是从1995年到1999年年中，涵盖了884家样本公司，研究显示企业在IPO后经营的业绩没有明显改变，甚至是下降的现象，我国发生该原因的可能是由于企业在上市前装饰了财务报表和公司治理结构等问题。SChaeffer(2006)经过研究发现，企业在IPO上市后，其业绩有可能高于或者低于市场的水平，得出上市公司IPO首次回报和企业经营中长期绩效之间存在联系。Kraus>BUrghOf(2003)对312家上市公司IPo定价机制进行了研究，发现在IPO上市的企业中，风险投资背景的企业，大多会在IPo上市后其经营业绩要优于同行业。Murray、Niu、HarTiS(2006)通过对英国的上市公司在1980年至1998年的178个样本的研究，发现在IPo上市前，上市公司的经营业绩基本是稳步提高的，但在企业IPo上市后，公司的经营业绩却出现下降的趋势。KIein、MarqUardt(2006)通过对美国51年即从1951年到2001年期间的数据研究，发现了宏观经济增长和上市企业的资产收益率之间有着显著的关联。ChahineGoergen(2011)对上市企业的CEO和风险投资支持的上市企业研究中发现，支持风险投资的企业都能够从企业IPO上市后获益。2 .IPO定价机制的间接研究对企业IPO定价机制的间接研究，是主要集中体现在上市企业的经营绩效和企业改造之间关系：GoergenRermeboog(2003)研究中发现，股东代理成本的不同，上市企业在IPO上市之后的经营业绩之间存在着一定关系。Sun、Tong(2003)对1994年到1998年间的634家企业的股权改造绩效进行了充分的研究，在结果中发现在股权的改造之后，完全可以有效地改善了中国国有企业的盈利能力。Cole.Berkman&Fu(2002)也对企业经营业绩与国家对企业改造之间进行研究。在新股表现的间接研究，对投资者情绪的影响也参与了IPO定价机制的业务表现，具体如下：Wurgler,Baker(2007年)，Derrien(2005)的研究已经描述了股份首日的首次公开招股收益影响了投资者的主观意识问题。越高，新股上市首日回报，以及投资更多的人受到影响;更大的投资者的影响，首次回归的IPO定价机制利率后会更高。然而，在IPO定价机制只处于早期阶段投资人的主观意识，随着时间的推移的影响，股市，投资者情绪得到了回报冷静和客观的评价对IPo定价机制的第一天，股票上市价格将恢复到原来的真实水平。Lernn1on&Portniaguina(2006)的研究也发现，投资者的主观情感的投资收益会影响上市股票，两者之间有很强的相关性。易志高与毛宁(2009年)由BW指数(贝克和WUrgler,2006)的基础上，IPo定价机制表现影响指标后，对股票的主观建构投资者的情绪。（三）研究的方法1 .定性与定量结合的方法对收集到IPO定价的数据信息进行归纳、分析与综合概括等，并对研究对象进行“质”的分析，真实地反映研究对象的状况。通过图形和表格的方法对数据进行体现，更加一目了然的揭示现状并事物的发展趋势进行预测，结合定量的方式对定性分析进行补充。2 .调查法通过与发行IPO定价的投资者面谈，问卷调查，等方式收集一手IPO定价数据,对IPo定价进行分析，形成调查报告。3 .文献研究法首先，在开题阶段通过调查文献了解IPO定价机制研究现状，确定论文选题，第二，在论文写作阶段通过调查文献来获得国际IPO定价等相关资料，有助于实地调查和取证。第三，通过文献研究获得权威统计机构的IPO定价数据资料，有利于论文写作中的定量分析。二、IPO定价机制的国际化比较¢-）IPO制度的形式比较A股市场现行发行制度很大程度上是借鉴了我国香港股票市场固定价格发行方式与累计投标询价法相结合的混合发行制度。对机构投资者以累计投标询价法为主,向其征询定价信息；对一般投资者以固定价格法为主，不向其征询定价信息。建立这样的发行制度主要是考虑到A股市场投资者结构的特殊性一一机构投资者队伍仍然有待进一步发展，中小投资者在市场中仍然占有相当比重。IPO制度的选择必须考虑投资者群体的特征。我国香港地区由于本地的中小投资者和国际机构资金两大群体都存在于证券市场，因此新股发行制度不得不考虑两个投资群体的特征差异，建立了对国际机构资金采用累计投标询价法询价和承销商分配股权，对中小投资者采用固定价格法定价和