MBA论文—并购中目标企业价值评估的研究.docx

StudyontheTargetFirnValuationinM&AACaseofChinaResourcesandVankeAcquisitionMajor：MBAName:GuoXueliSupervisor:WeiMinghaiABSTRACTFirmvaluationisthecoreofM&Aandthekeytosuccessfulmergerandacquisition.Itisthecrucialsubjectfortheresearchers,allthetime,thathowtounderstandtheconceptionoffirmvalue,whatarethefactorsthataffectfirmvaluation,andhowtochoosethemethodsofvaluationforgainingreliableresultinM&A.TheM&AbetweenChinaResources1.andandVanke,owingtovastfundinvolvedandlargeinfluence,namedasoneofthetoptencasesofM&AofChinesestockmarketin2000.Thetwofirmshavebeenbeingthefocusofthestockmarketandrealestateindustrysincethen.Thispaperdeeplyanalyzedmethodsofpricing,whichisthemainfactorsofvaluation,bycasestudy.TheauthorutilizedthreemethodstovalueVankeCompany,whicharediscountedcashflow-valuation(DCF),optionpricingmodelandrelativevaluation.Theconclusions,bycomparingvariousvaluatingresultswithrealacquisitionprice,arethatdifferentmethodsofvaluationhavetheirapplicability.(1)Theacquiringfirmcangettheinvestmentopportunitiesandthetargetfirm*Ssharecanbetransferredatadequatepricebyadoptingoptionpricingincasethatthefirmhasoptionsandflexibilitiesofoperating.(2)Whenthetargetfirmisconsideredasshortofoptionsandoperatingsteadyinthefuture,itwillbeaccurateandsuitableforvaluingthetargetfirmbyDCFvaluation.Sofar,thewriterarguesthatothermethodsbasedonassetandmarketcanbethoughtasreferencestoChinesefirmsinM&A.Keylords：FirmvalueM&AValuation摘要IABSTRACTIII目录V图表书目愠误!未定义书签。第1章引言11. 1探讨背景和目的11.2探讨内容、方法和思路3第2章并购中企业价值评估的理论和方法比较52. 1企业价值内涵52.2 并购中企业价值评估的影响因素72.3 目标企业基本状况分析92.4 企业价值评估方法122.5 企业价值评估方法比较24第3章华润并购万科中万科的价值评估282.6 并购背毋分析282.7 并购动因分析292.8 万科公司基本状况分析322.9 万科公司价值评估37图表书目图2-1企业价值评估方法12图2-2价值评估步骤16表31万科公司各业务经营状况34表32万科公司股本结构35表3-3营运状况比较35表3-4盈利状况比较36表351991-2001年我国商品房销售面积和销售额37表3-6万科公司房地产业务的历史财务数据38表37万科公司的现金流量预料与折现42表3-8万科公司的股本价值44表3-9万科公司房地产业务稳定期销售增长率的敏感性分析45表3-10万科公司房地产业务和定期折现率的敏感性分析45表3-11万科公司期权价值评估47表312四家房地产公司比较49表3-13四家房地产公司的相像参数49表314可比公司法估算的价值50表3-15收购后万科公司股价的市场表现50表3-16评估价值与股权转让价格比较51第1章：引言1.1 探讨背景和目的企业并购，作为资源优化配置的重要手段，作为企业扩张和提升竞争力的重要方式，在西方国家由来已久。二十世纪90年头中期以来，全球并购规模呈直线上升趋势，到2000年全球并购规模达到3.5万亿美元。在当今经济全球化、市场体化,资本证券化的世界经济大潮中，企业并购活动更是此起彼伏，在航空业、金融业、制造业、信息业、服务业等领域中涉与资产数额巨大的并购事务时有发生，甚至愈演愈烈。并购促成了大型企业、跨国公司的形成、壮大和发展。我国企业的并购经验了从无到有、由小到大的过程。90年头以来，随着我国证券市场的兴起和快速发展，给企业并购带来J'新的机会，产生了真正意义上的市场化并购。一方面证券市场为企业并购供应了资金来源，另一方面证券市场的兴起也使通过收购部分股权来限制目标企业成为可能。在入世后全球化经济布局和我国国民经济结构调整的经济背景卜.，并购被赐予r更多的历史使命和战略意义。随着我国经济调整向深度和广度推动的力度不断加大，有人预言，西方百年并购史将在我国将来10年内上演。事实证明，我国的并购额在过去五年里每年都以70%的速度增长，我国已经成为亚洲第三大并购市场，并购数量不断上升，2003年上市公司共发生并购交易925笔,较2002年增长40.15%。资”东海；依据全球并购探讨中心网()供应的Sk为整理企业并购作为资本运营最主要的方式，是一个相当困难的战略行为，涉与到法律、财务、会计、税收等方面的问题，而目标企业的价值评估则是并购的核心问题。对并购企业价值评估进行深化探讨对于指导当前我国正在进行的企业优化重组无疑具有重要意义。并购作为一种企业产权转让或交易行为，因为交易的对象是企业本身，所以并购涉与到企业全部者、债权人与各方利害关系人重大利益的调整“从主并企业的角度讲，并购作为企业存续期间的特别规事务而且是企业的一项重大投资，其成败对企业长远发展、战略实现具有确定性的影响作用，关系到企业将来的命运。从目标企业的角度讲，企业卖给谁、卖什么样的价钱？关系企业全部者的重大利益选择。并购价格事实上就是目标企业产权的转让价格。虽然确定并购价格的因素很多，但目标企业自身的价值是最终成交价格的基础。所以探讨并购中目标企业的价值评（占，揭示并购中膨响企业价值的经济数量关系，对于改善企业重组效率，提高企业并购的胜利率，促进我国企业胜利地进行战略性改组无疑具有用要指导作用。当前，在我国理论界有关企业价值评估的探讨正处于提升阶段，在并购实践中，对企业的价值评估越来越受到人们重视。但是，由于并购中介服务机构不专业，产权交易市场不完善，多数并购还采纳资产价值评估法对目标企业价值进行评估，对自由现金流量和企业的期权价值理解还不深化。以上多种因素导致并购中价值评估结果严峻失实。如何更好地理解企业价值评估的概念？在具体的并购实践中，采纳何种价值评估方法，才能获得切实可行的企业价值评估结果？始终是理论和实务界关注的课题。华润置地并购万科公司因其动用资金量大，影响面广，成为2000年我国证券市场的十大并购案之一。万科公司股权转让给华润置地后，两大公司始终是证券市场和房地产业关注的焦点。本文以华润置地并购万科公司为案例进行价值评估探讨，希望能为我国并购企业价值评估的实践供应借鉴参考。1.2 探讨内容、方法和思路本文探讨的主要内容是：并购中如何评估目标企业的价值。在界定目标企业价值内涵的基础上，以华涧置地并购万科公司为例，对并购中目标企业一一万科公司的价值进行了评f占，通过比较三种评估方法一一折现现金流量法、期权定价法和比较估价法的评估结果，总结分析r评估差异的缘由、评估中存在的问题，在探讨各种评估方法的适用性、优缺点和关键影响因素等内容的基础上为我国并购提出r一些建议。本文主要采纳案例探讨的方法，依据现代公司财务管理原理、管理经济学与战略管理等理论框架，结合我国企业并购的实际状况，对并购中目标企业的价值评估进行了探讨。在探讨过程中，目标企业基本状况分析借鉴J'战略管理中的PEST和SWOT分析方法，采纳定性分析为主和定量:分析为辅的探讨方法；目标企业的价值评估采纳定量分析为主定性分析为辅的探讨方法，具体涉与RaPPaPorI模型、资本资产定价模型、加权资木成本模型和Black-Scholes模型等多个定量分析工具。木文共分四章，第一章:提出论文的探讨目的、内容、方法和思路。其次章先回顾学术界对企业价值与企业价值评估理论探讨的概况；再分析影模型进行比较。第三章以华润置地并购万科公司为例，先应用企业战略管理的理论分析方法对影响企业价值评估的诸多因素进行分析；接管对目标企业一一万科公司进行价值评估，主要采纳r三种估价法：在资本资产定价模型和MM理论模型的基酬上的折现现金流量法（主要应用分析表法）、经营敏捷性和战略投资相互作用的期权定价法和以市场为基础的比较估价法（主要应用可比公司法）；最终将价值评估结果与现实并购中的成交价进行比较，总结分析各种价值评估法的适用性和优缺点。第四章是本文的探讨结论和局限性。以华润置地并购万科公司案例为基础，总结我国并购企业价值评估存在的问题，提出一些建议。笫2章：并购中企业价值评估的理论和方法比较2.1 企业价值内涵目前，国内外理论和实务界对企业价值的相识并不完全一样。存在着多种企业价值的观点。第一种观点认为：从会计核算角度看，企业价值是建立企业的全部费用的货币化表现，其大小是由建立企业的全部支出构成的。因此，企业价值可由企业各单项资产评估值加总得到。准确地讲，这不是评估企业的价值，而是评估企业费产的价值。企业价值与企业费产价值是两个比较简洁混淆的概念。企业价值，是指企业作为一个整体系统所表现出的资产综合体的价值，而企业资产价值则是企业各单项资产价值之和。企业拥有各种资产，包括有形资产和无形资产，然而，一个企业的价值并不等同于它所拥有的全部资产的价值。企业价值的凹凸不仅取决于资产总量，还取决于资产间的工艺匹配、有机组合方式以与利用效率与效益。企业尽管由机器设备、厂房建筑物、流淌资产和无形资产等资产所组成，但各个要素资产并非是简洁的积累，企业是由各个要素资产围围着一个系统目标，发挥各自功能，按特定生产工艺或经营目标共同有机组合起来的资产综合体。也就是说，企业内存在着资源与资源、尤其是人与人之间的合作关系，如企业内部的组织结构、人力及源、企业的销售网络以与企业在公众心目中的商誉等等。依据系统论的系统整合观点，系统整体一般不等于各组成部分之和，系统一般存在整合效应，即通常所说的通过加和企业各单项资产价值并不能衡量企业各单项资产之间的工艺匹配和各组合因素可能产生出的整合效应，况旦目前人们对企业单项资产中无形资产的范围、类别相识还在深化，未必都能逐一评估加和到企业资产价值上去，所以企业资产价值与企业价值一股并不相等。通常，对正常经营的盈利企业,企业价值要高于企业资产价值：而经营