社会信用环境与企业违约风险——基于社会信用体系示范城市建设的准自然实验.docx

第41卷第1期2024年1月Vol. 41 No. 1Jan.2024经济经纬ECOnOmiCSUrVey社会信用环境与企业违约风险一基于社会信用体系示范城市建设的准自然实验范润翟淑萍、甦叶2（1.天津财经大学会计学院,天津300222;2.内蒙古大学经济管理学院，内蒙古呼和浩特OlOO21）88888888888888888888888888888888888888888888888888摘要：以2008-2020年A股上市公司作为研究样本，利用社会信用体系示范城市建设刻画社会信用环境并以此作为准自然实验，探究了社会信用环境对企业违约风险的影响.研究发现：良好的社会信用环境可以显著降低企业违约风险.作用机制检验表明，良好的社会信用环境通过缓解融资约束和降低代理成本抑制了企业违约风险。进一步研究发现，在企业资产抵押能力较低、雷事会独立性较低、地区法治环境较好以及经济政策不确定性较高的情境下，良好的社会信用环境可以更有效地降低企业违约风险.研究结论不仅丰富了企业违约风险的影响研究，而且检验了社会信用体系示范城市建设的政策效果，为政府部门进一步推进社会信用体系建设、防范化解企业风险提供了经蛉证据。关键词：社会信用环境；企业违约风险；融资约束；代理成本；准自然实验基金项目：国家自然科学基金面上项目（71972140）作者简介：范润（1996-）,男，江苏海安人，博士研究生，主要从事资本市场与公司财务研究；翟淑萍（1975-）,女，天津人，教授,博士生导师，主要从事资本市场研究，甦叶（1996），女，内蒙古通辽人，博士，讲师，主要从事资本市场与公司财务研究.范润为本文通信作者.中图分类号：F270文献标识码:A文章编号:1006-1096（2024）01-0120-14收稿日期:2023-05-1588888888888888888888888888888888888888888888888888引言自2014年"11超日债"正式宣告违约之后，中国债券市场违约事件频发。据Wind数据统计,截至2021年底,债券市场违约债券数量达到339只,其中，2021年违约主体新增23家,到期违约金额1015.76亿元,且历史最高主体信用评级为AA+、AAA的中高等级主体占比62.50%.债务违约的破坏力不仅体现在对企业自身经营发展、债权人利益、上下游产业链产生的负面冲击上,还可能进一步演化为系统性金融风险,严重威胁金融安全和经济稳定（邓路等，2020;许红梅等，2020）。党的二十大报告明确指出要“强化金融稳定保障体系".因此,在当前背景下，深入探讨企业违约风险的防范机制，对保障微观企业高质量发展、促进我国经济平稳运行，具有重要的理论和现实意义。企业债务违约本质上是信用缺失，良好的社会信用环境不仅是信贷合约达成与履行的外部基础条件，也是信贷市场健康发展的重要基石。社会信用体系示范城市建设（以下简称社会信用示范城市）为探究社会信用环境与企业违约风险的关系提供了契机。据国务院关于印发社会信用体系建设规划纲要（20142020年）的通知的部署，国家发展改革委和中国人民银行分别于2015年和2016年将青岛、大连、苏州等42个城市（城区）列入社会信用示范城市，旨在通过示范先行，全面引领社会信用环境的改善整体而言,社会信用示范城市建设重在加强社会信用体系建设，其建立的公共信用信息共享平台、城市信用门户网站、重点领域的红黑名单等先进举措，提高了试点地区个体的守信价值及失信成本，能够有效刻画社会信用环境的改善（曹雨阳等,2022）。基于此,本文将社会信用示范城市创建作为一项准自然实验，以2008-2020年A股上市公司为研究样本，利用双重差分方法（DID）检验社会信用环境对企业违约风险的影响。研究发现，社会信用环境改善可以显著降低企业违约风险。检验其作用机制发现，良好的社会信用环境通过缓解融资约束和降低代理成本进而抑制了企业违约风险。进一步研究发现,在企业资产抵押能力较低、董事会独立性较低、地区法治环境较好以及经济政策不确定性较高的情境下，良好的社会信用环境可以更有效地降低企业违约风险。本文的贡献主要体现在：第一，拓展了企业违约风险的影响因素研究。已有文献主要从企业特征、公司治理和企业行为等内部视角，以及宏观经济政策、数字金融发展等外部视角对企业违约风险的影响因素展开研究。与现有研究不同，本文立足于防范化解重大风险、推进社会信用体系建设的宏观制度背景，对社会信用环境与企业违约风险的关系进行考察，为如何缓解企业违约困境提供了理论依据.第二，丰富了社会信用环境的经济后果研究。现有文献主要围绕企业成长能力、社会责任活动、金融投资等方面对社会信用环境的经济后果进行探讨，而对企业违约风险关注不足.本文考察了社会信用环境对企业违约风险的治理作用，补充了社会信用体系示范城市建设成效的研究O第三，本文剖析了社会信用环境影响企业违约风险的作用机制和适用情境，有助于加深对社会信用环境的构筑与改善以及企业违约风险防范措施的理解，同时为微观企业健康有序发展、政府部门完善社会信用体系提供了实践依据和理论支撑。一、文献综述（一）社会信用环境的经济后果关于社会信用环境的经济后果，目前的研究主要分为两个层面：在宏观层面，不同民族文化内生的社会信用经由交易成本的降低带来了市场效率的提升（Fukuyama,1995）,并发挥着促进经济增长的作用（张维迎等,2002）陈雨露等（2008）采用跨国数据检验发现,社会信用环境较好的经济体，其金融业经营效率更高，也更倾向于选择"市场主导型”的金融体系。Guiso等（2009）指出,社会信用环境在促进双边贸易、证券投资和直接投资方面也发挥着积极作用。谭燕芝等（2014）研究发现，社会信用环境在推动经济发展的同时，也拉大了城乡收入差距，其可能的原因在于，相比于农村的收入，社会信用环境对城镇收入的边际影响更高O在微观层面，社会信用能够促进信息生成和信息共享，进而有助于企业财务报告质量的提升（Garrettetal,2014）,并促进企业自愿进行信息披露（GUanetal,2020）余泳泽等（2020）研究发现,社会信用的缺失提高了企业交易成本和融资约束程度，减弱了企业创新意愿，从而使当地民营企业的成长面临着多重阻碍.向宇等（2021）指出，社会信用下滑会加剧企业的代理问题，增加企业的融资约束，诱发企业的预防性动机和逐利性动机,进而促使企业提高金融化程度。曹雨阳等（2022）利用社会信用体系建设示范城市对中国社会信用体系改革试点效果进行了评估，研究发现社会信用环境的改善显著促进了企业社会责任活动（二）企业违约风险的影响因素企业违约风险是指企业无法偿还所欠债务和利息的可能性（VaSSaIoUetal,2004）。已有文献主要从企业内部视角和外部视角探讨企业违约风险的影响因素。从企业内部视角来看，企业财务状况越好（AItman,1968;胡世亮等,2022）、会计信息质量越高（张焰朝等,2022）、战略差异越小（王化成等,2019）,企业违约风险越低.随着企业治理水平的改善，管理层和股东之间的代理冲突减弱，企业资产价值提高，企业违约风险随之降低（谢德仁等,2022）例如，提高管理层持股水平、独立董事的独立性和内部控制质量,均有助于降低企业违约的概率（李萌等，2020）。从企业外部视角来看，较高的货币政策不确定性会引致较高的企业违约风险（王博等，2019）;社会保险法的出台致使企业经营性负债增多，从而加剧了违约风险（许红梅等，2020）;而数字金融的发展改善了企业管理效率与经营稳定性，进而降低了企业违约风险（翟淑萍等，2022）综上所述，既有研究对影响企业违约风险的因素进行了较为深入的探讨，但鲜有文献从社会信用环境角度检验其对企业违约风险的影响0与此同时，在考察社会信用环境对微观企业的影响时，现有研究忽略了社会信用环境在企业违约风险中所扮演的角色0基于此，本文将深入研究社会信用环境与企业违约风险之间的逻辑关系及其影响路径，以弥补相关研究的不足o二、理论分析与研究假说社会信用示范城市建设以改善社会信用环境为目标，是我国改革进程中的一次探索性实践。企业作为社会信用示范城市建设综合治理的主要对象，其融资能力和治理水平将受到深刻影响。偿债能力及意愿是企业产生债务违约风险的根本因素，而缓解融资约束、降低代理成本是强化企业偿债能力和偿债意愿,进而降低企业违约风险的有效途径因此,本文预期社会信用示范城市建设通过以下两个渠道降低企业违约风险。第一，良好的社会信用环境能够缓解企业融资约束。融资约束是造成企业实质性违约的直接原因（Alt-man,1968）,当企业的流动性压力得以缓解，宽裕且稳定的现金流可以为企业还本付息提供保障,企业违约风险随之降低。良好的社会信用环境能够降低企业信息不对称程度、促进企业诚信纳税,从而缓解企业融资约束，降低企业发生违约的概率0其一，良好的社会信用环境能够降低企业信息不对称程度0地区的信用环境是银行等金融机构贷款发放的重要参考（钱先航等，2013）,信用环境的改善能够提升财务信息质量（Garrettetal,2014）,并推动企业融资便利度持续提升.具体到制度实践层面，社会信用示范城市建设在企业产品生产环节、价格制定环节和统计环节等方面提出了严格的信用建设要求，如经营者明码标价收费公示制度、以商品条形码等标识为基础的全国商品流通追溯体系以及企业统计诚信评价制度等，这一系列制度安排通过动态采集和整合企业各方面的信用记录，促进了企业基本面信息更为细致的披露。因此,社会信用示范城市建设有利于降低信息不对称程度（曹雨阳等，2022）.银行等金融机构与企业之间的信息不对称程度较低，其发放信贷资源的顾虑减少、贷款意愿提高（余泳泽等，2020）,企业从融资困境中得以抽身,违约风险随之降低。其二，良好的社会信用环境能够促进企业诚信纳税。税务领域信用建设是社会信用体系建设的重点领域之一，社会信用示范城市着力于提升纳税人的税法遵从度，其要求开展纳税人基础信息、纳税记录等涉税信息的交换和比对，积极发挥信用评定差异对纳税人的奖惩作用。因此，良好社会信用环境能够规范企业纳税行为，并促使其诚信纳税。与此同时，诚信纳税能够给企业带来良好的声誉，这有助于给企业带来带给更多信贷资源，缓解融资约束（孙雪娇等，2019）。以苏州市为例，青浦、嘉善和吴江三地税务部门联合开发"长三角一体化示范区信用等级联合发布平台"，并利用平台梳理三地A级纳税人名单,实现了纳税信用评价体系信息共享共用，激励和促进纳税人依法履行纳税义务.自2019年9月至2020年5月中旬,苏州工业园区共有2200多户企业通过“银税互动"，累计获得14.6亿元授信金额,各银行金融机构累计发放贷款4800余笔，发放贷款金额达27.21亿元。可见，良好社会信用环境能够促进企业诚信纳税,进而缓解融资约束困境，使得企业违约风险降低。第二，良好的社会信用环境能够降低企业代理成本。代理冲突是影响企业违约风险的重要因素之一。一方面，作为债务人的股东与债权人之间的代理冲突可能会引发资产替代等问题。当股东投资高风险项目以博取高额收益时，借贷资金的使用风险急剧升高，企业违约风险便随之上升（翟淑萍等，2022）.另一方面,股东与管理层之间的代理冲突会使管理层基于自利动机而侵害股东利益，如过度投资、在职消费等,从而损害现金流稳定性和价值增长可持续性，加大违约风险（王化成等,2019）。良好的社会信用环境能够降低股东与债权人之间以及股东与管理层之间的代理成本，进而降低企业违约风险O其一，良好的社会信用环境可以提高契约的履行效率，从而降低股东与债权人之间的代理成本O现实中，契约不完全会导致敲竹杠问题，而当声誉效应超过敲竹杠效应时，有效率的经济行为就会出现（聂辉华,2008）社会信用示范城市建立的红黑名单会将企业行为按照标准进行认定并公开，扩大了企业守信行为的宣传面和失信行为的曝光度，进